在潮玩行业资本竞逐的热潮中，“押宝‘下一个泡泡玛特’”的资本游戏仍在火热上演。52TOYS刚刚在10天前斩获万达电影等新一轮投资，便于5月22日正式向港交所递交招股书，计划主板挂牌上市，花旗和华泰国际担任联席保荐人。

52TOYS创立于2015年，业务范围广泛，为市场提供静态玩偶、可动玩偶、发条玩具、变形机甲及拼装玩具、毛绒玩具以及各类衍生周边等多品类IP玩具产品。根据灼识咨询报告引用数据，按2024年中国GMV计算，52TOYS成为中国第二大多品类IP玩具公司，然而，这与行业头部企业泡泡玛特仍有较大差距，泡泡玛特稳坐行业头把交椅。

潮玩行业热度不断攀升，行业龙头泡泡玛特在资本市场备受追捧，估值节节攀升，这也进一步拉高了市场对潮玩行业的整体预期。然而，潮玩行业的后来者52TOYS，面临着来自行业头部公司的多维度对比和全方位审视。当下，它们迫切需要讲出一个具有说服力的差异化竞争故事，以支撑自身更高的成长性。

从整体营收规模来看，52TOYS目前年营收仅接近泡泡玛特旗下排第6名的IP角色销售额。

回顾过去三年的营收数据，2022年、2023年及2024年，52TOYS的收入分别为4.63亿元、4.82亿元及6.30亿元，而同期净利润却不容乐观，分别为净亏损170.8万元、7193.4万元及1.22亿元，经调整后净利润分别为 - 5675.4万元、1910.3万元及3201.3万元。与之形成鲜明对比的是，泡泡玛特在2024年营收高达130.4亿元，旗下收入排名第6的IP小野HIRONO销售额约7.3亿元。

目前，52TOYS的核心营收来源主要集中在玩具销售方面，涵盖自有IP商品、授权IP商品和外采。与泡泡玛特多数依靠自有艺术家IP贡献营收不同，52TOYS目前主要依赖授权IP。过去3年，授权IP的销售占比呈明显上升趋势，2022 - 2024年授权IP产品销售额分别为2.33亿元、2.86亿元及4.06亿元，在总收入中的占比分别为50.2%、59.3%和64.5%。

52TOYS的授权IP多来自国际知名、商业化成熟且生命周期较长的IP，如蜡笔小新、草莓熊、哆啦A梦、三丽鸥等。截至2022年、2023年和2024年12月31日，52TOYS分别拥有44个、55个及80个授权IP。截至最后实际可行日期，其基于授权IP的在售SKU超过1400个。过去几年间，52TOYS将部分授权IP打造成了“爆款”，例如蜡笔小新在过去报告期内累计创造了6亿元的GMV，草莓熊的累计GMV也超过2.7亿元。

然而，授权IP模式存在诸多不容忽视的问题。由于合作并非独家，这些IP也会出现在泡泡玛特、名创优品等其他品牌的门店中。这在一定程度上削弱了52TOYS品牌的独特辨识度。另一方面，依赖授权IP的商业模式也是52TOYS毛利率低于泡泡玛特的主要原因。高昂的授权费用成本大幅压缩了利润空间，根据招股书，2024年52TOYS的IP授权成本达到4575.5万元，占销售成本的12.1%，占整体营收的比例约为7.26%。相比之下，2024年泡泡玛特的设计与授权相关成本（含IP授权费用）为5.07亿元，占整体营收比例仅为3.89%左右。从毛利率情况来看，2024年52TOYS的毛利率为39.9%，而泡泡玛特同期毛利率高达66.8%。

实际上，52TOYS的玩具销售在很大程度上依赖于第三方IP的热度，例如部分产品会随着影视上映周期产生销售高峰，若不能在电影上映热度期集中销售，库存积压问题将加剧，进一步拖累毛利率。

更为关键的是，来自第三方IP的风险与授权条件，成为考验52TOYS成长性的关键因素。这类风险也是布鲁可、TOP TOY甚至卡游等行业内同类企业面临的共同隐忧。这类公司可能难以用优惠条件取得、维持或者重续授权，而且随着IP玩具日益普及，玩具公司之间对知名IP的争夺也愈发激烈，这可能会对其营运、业务前景及财务状况造成重大不利影响。

面对这一困境，52TOYS也在努力孵化自有原创IP，包括“猛兽匣BEASTBOX”“胖哒幼PandaRoll”、Sleep、NOOK、Lilith等。从52TOYS自有IP的风格和形态来看，它似乎试图融合布鲁可和泡泡玛特的特点，比如变形机甲系列“猛兽匣BeastBox”与布鲁可的主打产品拼搭积木类似；而胖哒幼PandaRoll、Nook等大多以盲盒手办形态呈现，也是先有玩具再有IP的模式推向市场，在设计风格上与泡泡玛特的热门IP有相似之处。但从市场反馈来看，这些自有IP距离成为“爆款”仍有较大差距，且销售占比也在逐渐下滑，2022 - 2024年分别为28.5%、27.0%和24.5%。

通常来说，原创IP与直营门店往往能相互促进，共同提升品牌的知名度。然而，现阶段52TOYS的直营门店数量在持续收缩，其更依赖经销商渠道，过去3年经销商销售占比都在60%以上。2024年末公司品牌店仅剩5家，分别位于北京、成都、天津及扬州，而2022年和2023年这一数字分别为19家和15家。

尽管如此，52TOYS仍有在门店扩张方面的大胆计划。招股书提到，它计划在接下来几年于中国开设100多家品牌门店，同时也在谋划未来几年在海外市场建立超过100家自营品牌店。但当下，泡泡玛特、名创优品及旗下TOP TOY等都在积极高调出海拓张，52TOYS在这样激烈的竞争态势下，其成长性和竞争力仍需接受市场的严格检验，无论是自有IP的孵化运营，还是开店扩张战略，都需要足够的耐心和实力来支撑。